研究金融危機運動和發展的規律
11-11, 2010
dissertation題目：翻譯Dissertation-Banking Crisis
dissertation語種：英文
您的研究方向：金融
是否有數據處理要求：否
您的國家：英國
要求字數：19713
dissertation用途：碩士畢業dissertation Master Degree
是否需要盲審（博士或碩士生有這個需要）：否
補充要求和說明：
截止日期：2010-9-23 [email protected](QQ1455780998)
金融危機的產生，影響及對策
Introduction
英國經濟學家約翰·梅納德·凱恩斯曾經講過：歷史上堪比1929年經濟大蕭條的慘烈狀況也就是前后共400年的黑暗時代了,這兩個歷史時期至少有一點看來確實是相同的，那就是，人民雖然身受其害，卻都不懂得是什么在作祟 1929年大蕭條恐怕是人類關于商業活動的全部記憶中印象最為慘烈的歷史事件了，而就在80年之后，美國再次陷入了次貸危機這樣一個泥沼，不過經濟學界普遍認為，現在的情況看起來比#p#分頁標題#e#1929年更糟。一夜之間，貝爾斯登、房地美、房利美、雷曼兄弟、美林、美國國際集團等，金融巨頭一個接一個地倒下，曾經笑傲全球資本市場的美國五大投資銀行，只有高盛和摩根士丹利還在苦苦支撐。人們不禁要問:金融危機因何產生?本文首先透徹地進行金融危機的因素分析---金融市場信息不完全理論、信貸規模對經濟規模的影響、經濟基礎的衰敗、危機心理預期導致資金鏈的斷裂。通過分析2008年美國次貸危機的成因從中歸納總結出結論:危機最初表現為房地產市場的瓦解,而后呈現出銀行、股票市場出現崩潰的復雜癥狀。在經濟全球化日益增強的今天,全球性金融危機的爆發對世界各國經濟都有全面性的打擊從而導致全球的經濟衰退 ,我們應當認真研究金融危機運動和發展的規律,盡量防范并消除其消極影響。
一、金融危機產生的主要因素
1.20世紀80年代以來經濟學家把信息不完全理論引入到對金融市場的研究領域。Gertler、Bernanke和 Gilehrist #p#分頁標題#e#等人的研究表明：與產品和要素市場相比，金融市場更是一個信息不完全的市場。在金融市場上，信息在借貸雙方的分布是不對稱的，借款人對其借款用于投資項目的風險和收益擁有更多的信息，而投資者對影響投資收益的所有變量都存在一定程度的信息不對稱問題。信息的不完全性影響了金融活動參與者行為的均衡性以至金融資產價格的均衡性，這2個不均衡造成了金融活動中的“逆向選擇”和“道德風險”的問題出現。信息不對稱性影響了金融活動的合理性，使金融市場的完善性降低。“逆向選擇”降低了金融市場優化配置資源的效率，“道德風險”削弱了金融市場的資金流動能力。當遇到大的金融災難時，如墨西哥、亞洲金融危機的爆發，使這些國家的金融資產的價格跌到低于其基礎價值以下的水平。外國直接投資往往在這時大舉入侵，趁機大量的購買廉價資產，許多重要的國內公司被外國公司控制。這是當代世界資本跨國流動快速增長導致金融危機后的一個新的特征。
2.金融機構在信貸市場上發放貸款時關注的是貸款利率的高低和風險大小，但是，金融機構獲取的利息高低本身也會影響貸款風險。利率的逆向選擇效應會使潛在資產投資的借款人產生分化。既然借款人具有不同還款能力，金融機構就必須清楚哪些是最有可能還款的借款人。金融機構對借款人的有關信息無法全面了解，所以在鑒別時，利率便成為一種檢測機制或信號。但貸款利率的提高可能把優質的借款人擠走，而留下高風險的借款人。那些從事高風險投資項目的個人和公司愿意支付最高的利息率。如果市場利率因信貸需求增加或貨幣供應量減少而有較大幅度的上升，信貸風險低的借款人就可能不再借款，而信貸風險高的借款人卻仍然愿意借款。逆向選擇的風險因此而增加，貸款人將不再提供貸款或提供較少的貸款。貸款的大幅縮減將導致投資和總體經濟活動水平縮減。#p#分頁標題#e#2008年美國金融危機后歐盟難以避免地成為危機的重災區之一，其經濟衰退程度比金融危機的始作俑者美國更為嚴重。2009年一季度，歐盟國內生產總值下跌了2.5%，成為歐盟有史以來降幅最大的季度。與之相比，美國2009年一季度經濟衰退僅為1.6%，與歐元區2008年四季度的數字基本持平。嚴重的經濟衰退對國際直接投資形勢產生了很大的負面影響，歐盟對外投資也隨之出現了一些值得關注的階段性特征和戰略變化。
2004年至2007年，歐盟對外直接投資一年攀一個臺階，從1423億歐元增長至4842億歐元，年均增長近50%。（See Chart 1）然而，受金融危機影響，2008年歐盟對外投資規模大幅下降，27個盟國在這一年的對外直接投資規模降至3544億歐元，比2007年下跌27%。與此同時，全球對外直接投資規模也出現大幅下降，從2007年的11297#p#分頁標題#e#億歐元銳減至2008年的7885億歐元，導致歐盟對外直接投資額占世界投資總量的比重不降反升，由2007年的43%上升至2008年的45%。Chart 1. Globe, European Union and UK Direct Investment 2004-2008 (In Hundreds Million of Euros)
3.企業過度利用債務融資是造成金融市場運行不穩定的一個重要的潛在原因。一旦市場對流動性的預期產生變化，低流動性資產便大幅度跌價，使投資者對高負債經營的企業產生懷疑，繼而債務流動的鏈條斷裂，靠借貸維持經營的企業難以為繼，就會產生普遍的金融恐慌。美國經濟學家Kenneth Arrow在修正一般均衡理論時認為，經濟決策環境的信息是不完全的，信息的增加，只能意味著不確定性的一定程度的減少。Kenneth Arrow分析了不完全市場和經濟行為人信息非對稱問題，認為只要經濟存在著不穩定性，就會有通過獲取信息減少不確定性的可能，在不確定性增加的環境中，信息的價值是顯而易見的。因為不確定性有經濟成本，所以減少不確定性就是一種經濟收益，信息的價值就體現于這一收益之中。金融市場中信息不對稱現象的出現，導致了逆向選擇和道德風險問題，由此而產生了市場的有效運作。當金融市場中的逆向選擇和道德風險問題不斷積累到致使市場不能有效地在投資人和融資者之間融通資金時，金融危機便產生了。解決金融市場信息不完全問題的辦法包括：政府增強管理的透明度以增加金融市場的信息發布等。銀行是專門從事信息收集的金融機構，便利了經濟社會中的生產性投資。金融危機中一些銀行的倒閉減少了通過銀行進行的金融中介活動，并導致投資縮減和總經濟活動水平下降，因而使社會信息總量大幅下降和不確定性急劇增大，危機進一步深化。#p#分頁標題#e#
4.非金融部門資產負債表狀況惡化也是形成金融危機的一個重要因素。資產市場價格急劇下降能加劇金融市場上的逆向選擇和道德風險，從而引發金融危機。由于證券市場上股票價格計量的是公司的凈值，股票市場的下降便意味著公司凈值的下降。公司凈值有與抵押品相類似的作用，股票市價下降引致公司凈值的下降使貸款人不愿意提供貸款。另外，由股市下降引致公司凈值下降，刺激了借款人從事風險投資。因為一旦投資出了問題，借款人承受的損失是比較小的，這會導致道德風險增大。道德風險的放大使得貸款人沒有積極性發放貸款。這就是為什么股市下跌，公司凈值下降導致貸款減少和經濟活動水平下降的另一個原因。
2008年夏天美國次貸危機爆發后，美國經濟主要指標全面衰退。并且，這次由次貸危機引發的全球金融體系危機仍在蔓延之中，尤其是接踵而來的全球經濟衰退風險日益加大，這一場“百年一遇”的危機未來走勢仍存在諸多不確定性自2007年2月13日美國新世紀金融公司發出2006年第四季度盈利預警，美國次級抵押貸款風險浮現開始，次貸危機開始逐漸顯現。2008年9月15日有著158年歷史的雷曼兄弟公司宣布申破產保護;#p#分頁標題#e#同一天，美國銀行以約440億美元的價格收購了華爾街投行美林公司;美國國際集團(AIG)的信用評級下調。美聯儲前主席格林斯潘稱，美國遭遇了“百年一遇”的金融危機。那么，什么是導致美國這場危機的根源。而政府又該如何去防范金融危機呢。
二.Methodology
金融危機的發生是一個復雜的，多方原因造成的最終后果。就像蝴蝶效應一樣，金融危機乃至經濟危機的發生是由一系列的人們在經濟運行中的實行的不符合經濟發展規律經濟行為造成的最后的重大影響。所以，我們需要從經濟運行的各個方面中去分析及尋找答案。政府，經濟個體以及銀行是金融危機的主要參與者，因此本文將從政府，經濟個體以及銀行這三方的經濟行為來尋找原因并且分析次貸危機發生的根本原因：
1.政府的經濟金融，及貨幣政策是否符合經濟發展的規律；
2.政府及監督機構有沒有在經濟運行中的起到合適監管及調整的作用；政府的應對政策及能力對于經濟，金融的發展方向的引導；
3.經濟發展的平衡對于經濟的影響；
4.人們的經濟行為是否符合目前的經濟承受能力；
5.金融衍生品的巨大利潤誘惑及危機；次貸產品如何導致金融危機的爆發；
#p#分頁標題#e#6.投資銀行如何利用金融產品套取巨額利潤，從而造成經濟危機；
7.人們的經濟及投資心理對經濟發展的影響；
8. 財務，會計制度是否符合經濟快速發展的要求；
9. 銀行的對于經濟發展的及金融危機的重大影響。銀行是經濟發展的紐帶，就像血管為身體各個部位提供血液一樣，銀行對經濟運行中的各方各面提供資金的支持，使經濟能夠循環起來。
通過以上這些研究方向，我們就可以從各個經濟環節的細節中了解到次貸危機是如何發展到金融危機又如何演變為重創世界各國的經濟危機。研究清楚金融危機發生的根本原因是本文的最終目的，因為我們只有真正的知道發生金融危機的原因后，才可能采取措施從源頭去遏制及控制金融危機的再次發生及影響的擴大化。這樣才能使社會經濟發展始終處于正常的發展軌道上，降低經濟運行中的風險。
二次貸危機發生的原因分析
美國長久以來的經濟政策導致了鮮明的貧富兩極分化，自1971年8月15日美國時任總統尼克松宣布美元與黃金掛鉤，世界逐步進入跨國金融壟斷資本主義階段以來，資本全球調度導致美元濫發，1971年至今，全球基礎貨幣供應量呈數十倍增長，全球物價飛漲，世界平均通脹水平日益增加，由此導致的貧富分化問題也逐漸惡化，次貸危機的深層次根源，實際就是兩極分化的結果。正是由于處于社會底層民眾經濟條件差，甚至沒有住房，寬松的次級貸款政策極大的點燃了民眾購房的熱情，推動了美國房市的繁榮，吹大了美國房市泡沫。然而，當貸款優惠時間結束。貧困的民眾無法償付房貸的時候，這一龐大的金融鏈條便開始從根部斷裂，并最終導致次貸危機的爆發。#p#分頁標題#e#
當然，即便有豐厚的貸款優惠政策，如果貧苦民眾能夠冷靜的看待，這場危機或許也能避免，然而這些民眾在當時美國經濟一片大好，房市節節攀高的環境下，高估了自己的償付能力。甚至有相當部分的貧苦民眾貸款購房是為了在繁榮的房市中炒房掙錢。同時華爾街金融巨頭更是把人性的弱點表現得淋漓盡致：對財富的貪婪追求、在金融操作過程中的種種欺詐，正是導致這場危機爆發并廣泛傳播的根本原因。美國作家理查德- 比特納2008年7月出版的《貪婪、欺詐和無知：美國次貸危機真相》，僅從書名就一針見血的揭示了次貸危機爆發的根本原因，書中所描繪的篡改信用、放大收入等行為極大的擾亂了信貸市場，為了獲得更多的貸款以及更大的利益，從普通民眾到金融機構，這種欺詐行為蔓延在金融領域的各個角落。
持續升溫的美國房價在2004年時上漲幅度比正常情況高出了30%，美國總體房價比實際價值高出15%以。鑒于此，自2004年6月起，在美聯儲連續17次加息的影響下，美國房市開始逐步降溫。穆迪2008年3月19日發布公告稱，用于衡量美國商業房地產價格的穆迪/REAL商用物業價格指數#p#分頁標題#e# 1月份下降0.6%，美國房價連續下滑已經逐漸扭轉了美國過去幾年房價的持續上漲幅度。至此，美國房市逐漸萎靡、次貸危機愈演愈烈，并逐步蔓延到與次貸相關的金融市場各個角落。因此可以說，美國政府的利率政策正是導致次貸危機爆發的導火索。
1.寬松的信貸條件和日益膨脹的住房泡沫
格林斯潘曾被譽為“世上最偉大央行行長”，他在擔任美聯儲主席期間創造了輝煌的紀錄，美國經濟在他的帶領下出現了長達十年的持續增長。在面對亞洲金融危機、科技股泡沫破滅以及“9-11”恐怖襲擊事件等一系列重大危機時，格林斯潘的寬松貨幣政策使美國經濟得以很快擺脫困境，但是，在他退休兩年后，經濟界卻發出這樣的疑問：格林斯潘也許對次貸危機的負有一定的責任。
住房貸款審查的批準是非常嚴格的程序。按揭貸款的提供者要求借款者既要有充足的收入又要有一大筆存款來支付首付。可是，自上個世紀90年代中期以來，獲取住房貸款變得極其容易。為了應對2000年前后的網絡泡沫破滅，2001年1月至2003年6月，布什在格林斯潘支持下推行令富人受益的減稅政策，為了促進經濟增長和就業，美聯儲連續13次下調利率，聯邦基金利率由#p#分頁標題#e#6.5%降至1%的歷史最低水平，并且在1%的水平上停留了一年之久。過低的利率引發了寬松信貸，也直接刺激了民眾的貸款投資熱潮，越來越多的生活狀況不穩定的民眾通過銀行貸款加入到購房者的行列中，“在經濟形勢一片大好，房屋價格節節攀高的環境下，民眾認為即便是無力償貸賣掉房屋，自己也不會吃虧。”正是市場對美國房市前景普遍預期過高，極大的刺激了美國房市，房價在1996年至2006年飛漲了大約85%，為次貸危機的爆發埋下了種子。格林斯潘在2007年12月12日出版的《華爾街日報》發表文章，首度承認他任職期間施行的低利率政策可能助長了美國房地產泡沫。
Chart 2. Federal Funds Rates
Chart 3. US House Price
2.華爾街對金融衍生品的濫用
美國的金融衍生品在近幾年發展很快，其復雜程度也日益加劇，正常意義上來說，提供按揭貸款的銀行通常都把按揭貸款當作一種優良資產持有到期并賺取相應月利潤以及銀行資金成本之間的利差，這樣做在獲取相應利潤的同時，也具有較高的安全性，但是這種金融產品一開始并不適合華爾街的運作，因此在將按揭貸款證券化并產生第一只#p#分頁標題#e#Global collateralized debt obligations之前，這類產品并沒有獲得華爾街的青睞，CDO的出現使得資產證券化產品風險劃分更細致，投資受益率也更高，同時也極大地激起了華爾街的熱情。打著金融創新的口號，華爾街大舉涉足次貸領域，并迅速推高其規模。2004年，全球CDO發行量為1570億美元，到了2006年，這一規模達到5520億美元。
Chart 4. Global CDO Market
為了追求利益的最大化，華爾街投行將原始的金融產品分割、打包、組合開發出多種金融產品，根據風險等級的不同，出售給不同風險偏好的金融機構或個人，在這個過程中，最初的金融產品被放大為高出自身價值幾倍或十幾倍的金融衍生品，極大地拉長了交易鏈條。從本質上看，這類金融衍生品并沒有降低投資的風險，它僅僅是將風險進行轉移，而且隨著金融衍生品的不斷開發，風險在無限分散的同時，也變得越來越隱蔽，越來越難以察覺。以至到后來，買家看到的這類金融產品，除了投資銀行提供的數字以外，根本無法判斷資產的質量。
Chart 5. US Mortgage Bond Market
因為CDO等金融衍生品蘊含的巨大利潤，美國幾乎所有金融機構都參與其中，商業銀行、保險機構等等，都大量持有CDO等債券，無論美國本土還是海外，越來越多的投資者開始了對這種金融產品近乎瘋狂的追求。美國房地產的泡沫，也通過這類金融衍生品將風險擴散到了全球范圍，這也正是次貸危機為什么能夠波及到全球范圍的原因。
#p#分頁標題#e#金融衍生品是一把雙刃劍，它的確擁有活躍交易，分散風險的功能，但如果不加監管控制的濫用，它憑借杠桿效應掀起金融波瀾的能力便會顯現。一旦危機爆發，金融衍生品的這種杠桿效應以及風險的分散性，必將極大地擴張危機的廣度和深度。在過去的十年當中，金融衍生品已經被華爾街的投資銀行過度發展了。
Chart 6.Traditional and Sub-prime Mortgage Models
3.華爾街激進的財務政策和僥幸心理
流動性過剩致使資本不斷涌入美國住房市場，為了謀求更多的經濟利益，也為了不致讓這些日益膨脹的資本影響次貸市場發展，華爾街以瘋狂放貸作為解決方案，花樣繁多的月利率、甚至零首付的出現，極大刺激了次級按揭貸款市場。在這樣的背景下，按揭貸款的流程變得日益簡單，有的按揭依據完全憑借借款者自己填報的虛假收入作為依托，甚至有的按揭貸款額竟然大于實際總房價。至此，借貸標準變得名存實亡，2006年的美國房屋按揭貸款甚至平均只有6%的首付款比率。當房市蕭條，次級貸款者無資金償還債務的時候，危機便以極快的速度蔓延開來。
Chart 7.US Mortgage Monthly Average Interest Rate 2006
華爾街在財務上過于激進，這也直接導致了困境的生成。在無限放大的利益面前，華爾街日益變得瘋狂。在對CDO的追逐中，華爾街日益提高資產權益比率，與此相對應的是，各家投行的杠桿率也逐漸變得越來越大。2003年底，美林的資產是其所有者權益的17.9倍，而到了2007年中期，美林的資產達到了其所有者權益的27.8#p#分頁標題#e#倍。受危機影響最深的雷曼兄弟，同期杠桿率甚至高達31.7倍。對利益最大化的追求也令公司領導者喪失了理智，雷曼兄弟便是華爾街的一個縮影。就在2007年貝爾斯登、美林紛紛為減值做準備的時候，雷曼兄弟首席執行官福爾德爾仍然堅定地說：“我們的目標股價是200美元。”當次貸危機逐步顯現之后，福爾德仍然固執地認為抄底的時機已到，大量購進與次貸相關的金融產品，這直接加速了雷曼最終的破產。
Chart 8. US Investment Bank Asset liability Ratio
Chart 9. Five US Investment Banks Leverage Ratio
不可否認，華爾街不可能覺察不到近幾年如日中天的次貸市場上的風險，但是對利益最大化的追求致使華爾街普遍蔓延著一種僥幸心理，這也是導致華爾街眾多金融巨頭折戟沉沙的原因之一。直到2008年6月，福爾德爾仍然對外宣稱雷曼兄弟資本和流動性狀況處于前所未有的強勁水平。
Chart 10. US Investment Bank Industry Leverage Ratio
4.監管機構的失職與政策的失誤
次貸危機產生的深層制度原因就在于對金融監管存在缺陷，美國金融監管機構對次貸及各類衍生產品的發行規模和數量沒有控制，監管力度的松懈以及對市場潛在金融風險的忽視，都是監管不力的表現。放松監管一向是格林斯牌所推崇的管理之道，也正是他擔任美聯儲主席的這段時間里，美國央行降低了抵押貸款的標準，導致相當一部分信用或生存狀況不佳的貸款人以低廉的成本通過貸款購買房屋#p#分頁標題#e#;美國監管機構對市場評級機構監管不嚴，也導致了評級機構在對次貸相關產品評級時的主觀性，后來在大范圍調低次貸相關產品的評級時，極大打擊了投資者的信心，加深了投資者的恐慌情緒，最終導致全球范圍內的恐慌。
自上世紀90年代末美國監管機構放寬對銀行和證券公司的監管之后，銀行和證券公司可以合法地把很多虧損的投資科目不列入“資產負債表”以達到迷惑投資者的目的。在這樣的背景之下，監管機構本應當從現實出發制定新的更加詳盡的規定，以打擊這種有害金融市場的行為。但是遺憾的是，監管機構的失職在一定程度上縱容了這類對市場有害的行為，并為最終危機的爆發釀下了惡果。
美國證交會近幾年實行的“裸賣空”措施，也是造成危機迅速擴大的一個直接原因。出現潰敗征兆的雷曼兄弟正是在“裸賣空”的影響下，被快速完成了致命一擊。對沖基金僅僅用了不到兩個月的時間，就將雷曼股價從20美元一路拉下到了2美分。這種對投資者信心的極大打擊也導致更多的股票持有者拋出持有的債券。
監管部門的失職與政策上的失誤間接的促發了次貸危機的大規模爆發。美國政府去年不得不調整措施以加大監管力度，2008年9月19#p#分頁標題#e#日美國證券交易委員會再度宣布暫時禁止針對包括商業銀行、保險公司在內的799只金融股的賣空操作。
5.信用評級機構的失職
次貸危機爆發后，穆迪、標準普爾、惠譽等主要評級機構成為最直接的批評對象。各評級機構被認定過高的提升了次貸產品的評級，并極大地促進了次貸市場的發展，這些評級機構的收入主要來源于證券發行商，卻要求它們對市場投資者負責，這種評級制度上的漏洞已經引起廣泛關注。
金融衍生品的發展，有利于資金使用效率的提高，但其定價和交易則有賴于準確的市場評價。當市場評級機構這一環出現問題的時候，信任危機也便隨之開始了。全球投資者正是出于對美國三大信用評級機構的信任，才能夠放心大肆購買次貸相關產品，可正是這些評級機構評定的同美國國債相同級別的3A級證券，卻在一夜之間成為投資者手中的垃圾。同時，信用評級機構對次貸相關產品的重新評級，也導致了市場的恐慌，加速了危機的傳播。自從2000年美國大規模發行次級抵押債券以來，各評級機構就一直給與最高信用評級，在2008年7月以后又大范圍跳低幾乎全部次級債券的評級。僅在7月10日一天，穆迪就跳低了超過400種此類證券的評級，這極大打擊了投資者的信心，也成為了次貸危機造成全球范圍內投資者恐慌的直接導火索。
Chart 11.TABX Index(CDO Price Index)#p#分頁標題#e#
次貸危機爆發后，美國政府開始加強對評級機構的監管，歐盟委員會也于2008年8月16日宣布著手調查主要信用評級機構在次貸危機中遲緩表現的原因。
6.美國政府對危機認識不足、處理不力
2007年4月2日，美國第二大次級貸款抵押機構—新世紀金融公司向法院申請破產保護，這是美國房市降溫以來最大的一起次級貸款抵押機構倒閉案，卻并沒有引起美國政府的重視，美聯儲仍簡單地認定這僅僅是單個機構運營的問題，并非一場危機。直到2007年7月貝爾斯登所屬對沖基金爆發風險，全球股市暴跌之時，美聯儲才作出反應，向金融體系注入流動性以增加市場信心，并始終認為形勢可控。
直到房利美（Fannie Mae）和房地美（Freddie Mac）危機、雷曼破產以及美林被收購等事件的發生，美國政府才充分認識到次貸危機的嚴重性，并陸續出臺救援方案和措施以求應對。2008年9月7日#p#分頁標題#e#，美國政府宣布接管“兩房”，美財長保爾森無奈地表示，房利美和房地美規模太大，與美國金融體系交織過于緊密，任何一家破產都會導致國內甚至全球的金融市場極大動蕩。至此，美國政府大規模救市舉動開始。
但是，接管“兩房”的拯救行動卻引發了一場爭論。反對者普遍認為美國一直以來奉行的自由市場原則，政府的直接干預破壞了美國金融自由化的監管秩序。另外，政府的救市舉動也被反對者理解為，用全體納稅人的錢拯救因為貪婪而陷入破產危機的金融投機者。在這種爭論和指責的壓力之下，美國政府放棄了雷曼。隨著雷曼的倒下，危機變得越來越不可控制，當美國政府意識到危機的嚴重性時，擁有158年歷史的雷曼兄弟已經破產，美林銀行也被收購，金融市場已陷入劇烈的震蕩之中。2008年10月3日美國國會才通過了一項總額達7000億美元的金融救援計劃，以賦予政府廣泛權力購買金融機構不良資產，阻止金融危機加深。自危機初露端倪到集中爆發，美國政府的救援舉動實在是有些跟不上節奏。這種對危機認識的不足和干預措施的滯后也放縱了危機的爆發和影響范圍的擴大。
7.金融媒介功能喪失導致經濟活動停滯
2007年8月，已高度杠桿化的金融機構持有大量違約美國次貸產品的消息遭到披露，遂引發了金融市場的海嘯并演變為全球金融危機#p#分頁標題#e#。在接下來的一年里，投資者不斷要求銀行提供更多的緩沖資本，這使得本已受到重創的銀行更加舉步維艱。但最終，銀行為鞏固其資產負債表付出的努力化為泡影，伴隨著2008年9月雷曼的破產，作為全球經濟核心的金融體系崩潰了。
出于對償付能力的擔憂，所有的銀行都停止放貸。公司債、商業票據以及其他很多金融產品的發行也大大減少。以信貸融資為基礎的經濟活動開始止步不前。在短短的幾周內，全球貿易額迅速萎縮，其速度之快、程度之深足以讓我們對全球經濟、金融一體化深信不疑。我們看到，全球制造業的產量從2008年10月份開始呈現出直線下降態勢，特別是美國制造業產量一直持續減少。
在2008年8月之后的數月間，危機僅停留在金融領域。當時非金融領域的資產負債表和現金流都保持著正常狀態。但是從2008年秋天開始，危機逐漸從金融領域向其他領域擴散。全球股市自2007年10月末攀升至高位后開始逐步下跌，在雷曼破產前的一年時間內，全球股市共蒸發16萬億美元的市值。但僅在雷曼倒閉后的10周之內，全球股市跌幅就超過了50%，其損失達到35萬億美元，較此前擴大了一倍多。此外，全球因資產價格下跌而導致的家庭財富縮水超過數萬億美元#p#分頁標題#e#(僅美國就損失了4萬億美元)。加上未上市公司和非法人企業的損失，全球資本市場損失應該超過了40萬億美元。這個數字相當于 2008年全球GDP的三分之二。
Chart 12. Globe Stock Market Sharp Decrease After Banking Crisis
由于企業貸款、住房抵押貸款及其衍生產品需要股本資金的支持，因而40萬億美元的損失對全球金融危機產生了重要影響。事實上，上述證券產品一般被用作融資抵押物，一國的儲蓄借此得以轉化為投資進入實體經濟。
在過去的幾十年中，因金融媒介失靈而阻礙國家經濟發展的案例屢見不鮮，其中最有代表性的當屬上世紀90年代日本的金融危機。雖然學術界關于股價對經濟活動是否存在直接影響仍存爭論，但我們通常更傾向于認為股價與實際經濟活動并無聯系，將股價的波動視為“賬面的”利潤或損失。不過，賬面利潤的蒸發對全球經濟活動的緊縮作用十分明顯。眾所周知，家庭財富對個人消費支出存在影響，而股價對私人資本投資也存在類似的重要影響。以公司股價代替資產價值作為參數，研究結果顯示，公司股價自1920以來與工廠訂單數量呈現出高度的相關性。并且兩者的相關性一直延續到今天，即使是在近期私人資本投資劇烈波動的情況下也是如此。研究表明，1991#p#分頁標題#e#年至今，股價每變化10%可使實際資本支出同方向變化3%。這一分析告訴我們，近期全球經濟活動下滑同股價的下降必然有著直接或間接的聯系。
要完全弄清楚經濟活動和股價相互關聯、相互作用的復雜原因與機理是非常困難的。當然，如果股價能夠完全反映出各經濟變量的波動的話，那么資產價格就成為了內生變量，也就沒有那么重要了。然而，實際情況并非如此。影響股價波動的一個重要因素是人類的天性，人們情緒的反復無常在很大程度上影響了股市的漲跌。股市周期不僅僅是對將來經濟走勢的預測，還將決定未來的經濟走勢。
在大部分商業周期中，股價都受到人們對其盈利的預期以及經濟活動的影響。但當經濟處于拐點時，股價會表現出非常強的獨立性。這也是眾多經濟周期分析師將股價作為一個領先指標的原因。
三.金融危機后全球經濟的發展趨勢
1：全球經濟將在谷底徘徊2~3年時間。
從各主要經濟體的表現來看，全球經濟正在“探底”，甚至某些國家的經濟已長出了復蘇的“綠芽”。因此一些樂觀的人士開始談論“后危機時代”。相關人士沒有這么樂觀，雖然全球經濟全面下跌的過程已基本結束，但停止快速下跌甚至出現某些回暖或反彈，并不意味著危機的#p#分頁標題#e#“病根”已解除、經濟已走出低谷、新的經濟增長動力已經形成。從歷史上類似大危機的經驗來看，經濟很可能在谷底徘徊多時，甚至出現反復“探底”現象，如1929年的“大蕭條”就持續了13年時間，日本上世紀90年代的“銀行壞賬危機”耗時7年之久。
雖然這次全球各國政府為了應對危機采取了強有力的宏觀調控政策，而且已產生了一些實際效果，但我們不能對此期望太高，因為目前的止跌回暖帶有明顯的“政策性回暖”性質，能否持續還需打一個問號，只有出現“基本面回暖”才是可持續的。
就業是反映經濟基本面狀況的硬指標，國際勞工組織(ILO)預測：到2009年年底，全球失業人口將上升到#p#分頁標題#e#2.1億，失業率升到 6.5%~7.1%。6月份，美國的失業率達到9.5%。可見，全球的就業形勢仍十分嚴峻。同時，全球貿易和外國直接投資也很不樂觀，世界銀行、世界貿易組織、國際貨幣基金組織和經合組織分別預測2009年全球貿易將下降6.1%、9%、11%、13.2%。聯合國貿發會議預測，2009年全球外國直接投資也將大幅下降，其中發達國家下降60%，發展中國家下降25%，轉型經濟體下降40%。
Chart 13.US Unemployment rate
而且，要解決造成危機的一系列“病根”，如龐大的經濟泡沫、超過60萬億美元的金融“有毒資產”、海量債務、國際經濟不平衡、國際貨幣體系危機#p#分頁標題#e#和全球治理缺失等，絕非一朝一夕之功。只要這些“病根”還在，走出危機就不會那么容易，全球經濟在谷底徘徊2~3年應是比較保守的估計。
2：將可能出現較長時間的“美元疲軟”。
新世紀以來，美元呈現出加速貶值的趨勢，自2001年至今，美元對歐元已貶值了30%以上。在全球經濟危機爆發后，因為各國資金避險和美國應對危機的短期需要，美元有些“回光返照”。但這只是暫時的。當前，美國經濟的最大問題是其巨大負債已超出了自身經濟的承受能力，也就是說，如果美國不依靠美元霸權和軍事外交霸權，光靠自身的經濟增長收益已不可能正常還清現有巨額債務。截至2008年1月美國全部黃金、特別提款權和外匯資產共720億美元，遠不足以平衡13萬億美元境外資產債務。2009年3月17日，美國#p#分頁標題#e#10年期長期國債利率一度攀升到3.01%。因此，對美國來說，成本最低、效果最好的還債途徑是發行美元，這種途徑可以讓全世界分擔美國的債務負擔。
事實上，美國也正在這么做，美聯儲已于2009年3月買了3000億美元的美國長期國債。而且，為了應對危機，美國政府的財政赤字將創新高，據估計2009年美國財政赤字將超過1.8萬億美元。對美國來說，發行美元也是解決財政赤字的最佳途徑。同時，發行美元，美國還可以享用鑄幣稅、提高出口競爭力等多重好處。
然而，濫發美元難免有巨大的副作用。一方面，美元發得越多，美元就越貶值;另一方面，美元發得越多，美國的國家信譽就越會遭受損失。對美國來說，發行美元只能帶來短期的效應，也將帶來長期的惡果――“美元疲軟”甚至“美元危機”。
3：全球性通貨膨脹難以避免。
幾年前的全球性通貨膨脹仍歷歷在目，讓人們始料不及的是，全球經濟危機還未過去，新一輪全球性通貨膨脹的已經開始。雖然目前世界各主要經濟體的物價指數很多為負，呈現出通貨緊縮的狀態，但這只是暫時現象。在資產價格泡沫的刺激下，通貨膨脹這只#p#分頁標題#e#“困獸”只要走出牢籠，就會在人們不經意間猛撲過來。
之所以做出這種判斷，最重要的有兩個原因：
一是為了應對危機，刺激經濟增長，全球各主要經濟體都采取了寬松的貨幣政策，大印鈔票，放松信貸。這無疑為新一輪通貨膨脹創造了條件，因為通貨膨脹的實質是貨幣發行過多，超過了對應的實物量。美聯儲已釋放和承諾了12萬億美元來拯救金融系統，約占美國GDP的83%。這一大筆貨幣供給如果不能及時退出，將引發惡性通貨膨脹。美元濫發，將導致歐元等濫發,將進一步加快全球性通貨膨脹到來的步伐。
二是各國都采取了降低利率刺激經濟增長的政策，有的國家甚至將利率降到了1%以下。2009年6月初倫敦Libor(銀行間同業拆借利率)美元3月期利率創出歷史最低水平0.62938%，本輪危機最盛的2008年10月該利率曾達到4.75%的水平。低利率政策使得流動性泛濫，也為新一輪全球性通貨膨脹奠定了基礎。#p#分頁標題#e#
Chart 14. London LIBOR Rate
4：全球產業結構將快速重組。
國際經濟危機從一個側面反映了現有的全球產業結構存在重大問題，如金融、房地產等虛擬經濟過度發達，制造業等實體經濟相對衰落;IT等高新技術產業帶動經濟增長的邊際效果在減弱，新能源、環保等新興產業沒有接續上來;產業的高附加值環節過度集中于發達國家，低附加值加工制造業過度集中于部分發展中國家，造成了國際貿易、資源利用、環境污染分布的不平衡。危機爆發一方面對現有全球產業結構造成了直接沖擊，另一方面也為今后全球產業結構的調整帶來了重大機遇。
在危機的影響下，今后全球產業結構的調整將呈現如下幾個趨勢：一是實體經濟比重將呈上升趨勢，虛擬經濟發展的空間將相對縮小，現代制造業和高新技術產業將重新受到青睞。原因是這次全球經濟危機使虛擬經濟受到重創，在今后一段時間人們會對發展虛擬經濟心有余悸。二是新能源、環保等新興產業將成為新一輪經濟增長的主要動力，將成為新一輪技術革命的主要突破口。受奧巴馬政府推出“綠色經濟復興計劃”的影響，目前許多國家都開始重視發展綠色經濟、低碳經濟，優先發展新能源和環保產業等。三是新興經濟大國將在國際經濟舞臺上發揮越來越重要的作用。中國、印度、巴西、俄羅斯等新興經濟大國，由于擁有國土資源、能源、人口和人力資本等多種優勢，在經濟全球化和信息化的帶動下，將越來越成為國際產業轉移的主要承接國和新興國際產業中心。
四.如何從根本上解決金融危機#p#分頁標題#e#---各國政府應當完善金融體系建立長期的措施來加強金融監管確保金融體系正常運行
1.金融監管機構必須正確迅速地采取行動是非常重要的。監管人必須承擔監管工作中容忍遷就而引發問題的責任。美國聯邦存款保險公司監管銀行經營的工作十分有效，因為有一項重要的規定：如果銀行破產使聯邦存款保險公司遭受損失，它必須向國會提交報告說明其監管責任是否得到履行，國會的會計部門須對其報告內容進行審計，國會議員和普通老百姓都有權要求獲得這些報告，以便對其監管責任提出質疑。
2.加快金融業會計標準的國際化，使會計信息能夠全面準確地反映金融企業的資產負債、流動性、安全性和效益性。金融企業不同于一般的工商企業，金融企業的特點是高負債，資金來源于社會公眾和各經濟實體，經營的好壞直接關系到整個社會的福利。因此，金融業的會計制度必須堅持客觀、嚴謹、審慎、保持的原則，必須能真實、全面地反映經營的潛在風險。
3.建立健全的金融法律體系是金融體系有效運作的必要條件。法律不健全是信息不安全、金融無序的重要根源。市場經濟是法制經濟，各種金融交易必須嚴格地以法律為依據，對違反法律法規的金融交易活動按照法律規定嚴加懲處。尤其需要制定《反欺詐法》，對編造虛假財務報表，提供虛假信息謀利的交易者必須予以嚴懲，以凈化市場環境，理順市場秩序。另外，發展中國家的破產法律程度不健全，或破產根本無法執行，延誤了對應破產企業的及時處http://www.400190.com/dissertation_writing/MBA/理。通過公布破產企業的會計財務報表，對其財產進行重新分配，可以部分地解決信息不對稱性問題。只有企業的破產問題能夠得到妥善的解決，金融體系才能夠健康地運行。
4.盡快建立和完善金融企業的信息公開披露制度。金融企業的資金來源和運用涉及到千家萬戶，影響面廣，具有很強的社會性和公眾性，對金融企業的#p#分頁標題#e#風險必須格外關注。信息公開披露制度能為市場提供信息，以促進對金融機構的監督。一些國家實施的信用評級制度規定，所有的金融機構必須參加信用評級，信用評定機構必須在監管部門登記注冊，資產達到一定規模金融機構必須由兩個以上的信用評級機構評定信用等級，被評定的信用等級必須公告。信用評級制度起到了約束金融機構過度涉險的行為，因為信用等級的下降會使金融機構失去客戶。建立信息公開披露制度兼有成本低和保障債權人利益的作用，可以對金融企業的經營產生強有力的外部監督作用，促使金融企業在追求利潤最大化的同時，對流動性、安全性給予充分的重視。
5.當前世界金融體系運行中信息不對等的問題十分嚴重，防范金融風險的任務也十分繁重，加強金融監管，降低信息不完全的風險，避免信息不完全對金融市場健康運行的干擾是防范金融危機的重要措施。市場經濟的有效運行離不開大量中介機構的組織和協調，金融業的平穩發展尤其離不開中介機構的降低信息不完全方面的活動。規范中介機構如會計事務所、信用評級機構的運作是一項重要的任務，也是防范金融危機和加強金融監管的重要環節。
6.抑制人為壟斷，維護經濟的平衡。經濟中的壟斷行為是高利潤的源泉。作為政府來講，防范經濟運行中出現壟斷行為是防止經濟出現不平衡的重要手段。政府應該在經濟中引入更多的競爭來防止經濟出現壟斷行為。同時還應該立法防止經濟中可能出現的串通合謀囤積等不正當競爭行為所引發的人為壟斷行為。一旦經濟中某環節出現壟斷行為，要么效率低下遭人詬病，要么就是借助壟斷地位瘋狂攫取，而且由于其處于壟斷地位，在危機來臨時缺乏必要的緩沖，極容易誘發連鎖反應，對經濟產生強烈的破壞。美國的房利美和房地美就是典型的例子，如果該行業有更多的競爭者，至少可以給經濟提供足夠的緩沖，避免或延緩危機的發生。
壟斷企業借助其壟斷地位，很容易使其處于一種無法破產的地位，這樣便造成一種局面：經濟景氣時股東賺取高額的盈利，危機時則要動用全體納稅人的錢來拯救。這就是經濟中經常面臨的道德風險問題。也就是說，當你把某種經濟風險全部交給市場中的一個經濟體承擔時，如果這個經濟體本身無法承擔這樣的風險，那么#p#分頁標題#e#就存在著道德風險，這種危險最終還是要由政府和納稅人來承擔。在這樣的情況下，政府就有必要主動承擔并監管這種風險，否則的話風險機制就形同虛設。
自由競爭也會導致生產過剩，但是自由競爭產生的生產過剩還不足以形成經濟危機，因為任何經濟都有波動性，這種波動的幅度在健康經濟所能承受的范圍之內，但是當壟斷行為大大加劇了經濟過剩，使其有可能超過經濟本身的承受能力，造成經濟危機。
7.控制信用交易、監管信用交易。(1)嚴格控制按揭貸款的發放。無論是東南亞金融危機還是美國次貸危機，均含有房地產業過度發展的因素，這其中，按揭貸款的發放是誘發房地產行業過度發展的重要因素。銀行為了追求利潤，先是放貸給放貸給生產者，當消費不暢時，又放貸給消費者。銀行按揭貸款的發放對于刺生產激消費起到了一定的積極作用，同時，也人為放大了房地產的生產和消費。這種做法最終為經濟埋下了一個定時炸彈，具體表現在兩方面：一方面促使某一能夠獲得資本的行業過度發展，另一方面為投機者提供了一個自買自賣，假交易套取銀行資金的窗口，通過過這個窗口，投機者幾乎輕而易舉把風險轉嫁給銀行自身。(2)認真監管期貨交易及其資金來源。期貨交易是投機交易的重災區，抑制企業的投機沖動監管企業投機行為也是維護經濟穩定一個重要方面。最重要的是政府應加強企業財務制度的建設，防范企業投機沖動，尤其是借貸資金或挪用資金進行投機的沖動，切實保護企業運行的安全。
8.建立危機應對機制。金融危機發生后，政府通常的拯救危機的措施主要有減稅、政府出資救市等，這些做法很容易遭到用全體納稅人貼補少數投資者的非議，而且是以犧牲政府其他方面支出或者擴大財政赤字為代價，提高了納稅人負擔，降低了政府的信用，影響了其行動能力，嚴重的甚至會拖垮政府，冰島政府破產就是一個極端的例子。政府應該改變這種做法，建立一套應對危機的長效機制。#p#分頁標題#e#
壟斷企業借助其壟斷地位，很容易使其處于一種無法破產的地位，這樣便造成一種局面：經濟景氣時股東賺取高額的盈利，危機時則要動用全體納稅人的錢來拯救。這就是經濟中經常面臨的道德風險問題。也就是說，當你把某種經濟風險全部交給市場中的一個經濟體承擔時，如果這個經濟體本身無法承擔這樣的風險，那么#p#分頁標題#e#就存在著道德風險，這種危險最終還是要由政府和納稅人來承擔。在這樣的情況下，政府就有必要主動承擔并監管這種風險，否則的話風險機制就形同虛設。
自由競爭也會導致生產過剩，但是自由競爭產生的生產過剩還不足以形成經濟危機，因為任何經濟都有波動性，這種波動的幅度在健康經濟所能承受的范圍之內，但是當壟斷行為大大加劇了經濟過剩，使其有可能超過經濟本身的承受能力，造成經濟危機。
7.控制信用交易、監管信用交易。(1)嚴格控制按揭貸款的發放。無論是東南亞金融危機還是美國次貸危機，均含有房地產業過度發展的因素，這其中，按揭貸款的發放是誘發房地產行業過度發展的重要因素。銀行為了追求利潤，先是放貸給放貸給生產者，當消費不暢時，又放貸給消費者。銀行按揭貸款的發放對于刺生產激消費起到了一定的積極作用，同時，也人為放大了房地產的生產和消費。這種做法最終為經濟埋下了一個定時炸彈，具體表現在兩方面：一方面促使某一能夠獲得資本的行業過度發展，另一方面為投機者提供了一個自買自賣，假交易套取銀行資金的窗口，通過過這個窗口，投機者幾乎輕而易舉把風險轉嫁給銀行自身。(2)認真監管期貨交易及其資金來源。期貨交易是投機交易的重災區，抑制企業的投機沖動監管企業投機行為也是維護經濟穩定一個重要方面。最重要的是政府應加強企業財務制度的建設，防范企業投機沖動，尤其是借貸資金或挪用資金進行投機的沖動，切實保護企業運行的安全。
8.建立危機應對機制。金融危機發生后，政府通常的拯救危機的措施主要有減稅、政府出資救市等，這些做法很容易遭到用全體納稅人貼補少數投資者的非議，而且是以犧牲政府其他方面支出或者擴大財政赤字為代價，提高了納稅人負擔，降低了政府的信用，影響了其行動能力，嚴重的甚至會拖垮政府，冰島政府破產就是一個極端的例子。政府應該改變這種做法，建立一套應對危機的長效機制。#p#分頁標題#e#
Conclusion
從金融危機起源看，歷史上五次大的金融危機都是廉價的資金成本加上金融法規的開放，導致投資風氣大盛，刺激股市和房地產價格飆漲.同時，最終均有政府介入。當私營部門無法通過市場機制來解決金融危機時，政府出面主導包括注資、成立特別資產管理公司以及銀行資本再造等是最后的解決方案。再者，危機歷來是“危險”與“機會”的混合體。研究發現，從以前四次金融危機來看，在政府出面提出大規模拯救方案后，平均而言股市在3個月上漲27%、6個月上漲55%，一年后上漲148%。另外，除了美國儲貸銀行危機以外，其余三次危機中，銀行類股票表現均為上漲，在3個月、6個月和1年三個時點，最高漲幅高達448%，最低為7%。
就不同點而言，政府在拯救金融危機的時機和具體措施上差別很大。大蕭條時美聯儲緊縮政策以及后來的保護措施讓國際貿易完全停滯。日本銀行危機爆發后，日本政府態度搖擺不定，致使金融危機耗時#p#分頁標題#e#10年。
因此當政府處理的態度越明確，或是應變速度越快時，越能縮小市場震蕩的陣痛期，同時對于社會成本的負擔也會愈小.大蕭條時各國政府各自為戰。而2008年的次貸危機，各國聯手拯救金融體系，避免了金融體系以及各國經濟走向崩潰。
金融危機是經濟危機的表現形式，其根本原因在于經濟中的過度投機行為和信用交易的失控。政府不應該將經濟危機風險交給市場去承擔，而應主動監管金融風險，并征收投機稅或暴利稅建立危機應對基金，抑制過度投機行為，維護經濟穩定，探索危機應對的長效機制。因此，完全的市場經濟或自由經濟并不利于經濟健康的發展，而是應該通過政府調整控制與市場自身調節相結合的方式來控制經濟的發展。
3.財務杠桿是用公司的資本金去獲取更多的資金，在金融學中，經常用杠桿比例這一指標來表示。杠桿比例是總資產與凈資產之比，這一比例越高，風險就越大。高杠桿率對投行的影響是雙向的，它既能放大投行的盈利，也能放大投行的損失；其資產的小幅減值或業務的微小損失都有可能對孱弱的資本金造成嚴重沖擊，將其逼入絕境。
巴塞爾II資本協議對商業銀行的資本充足率有著明確的規定，美國也承認這一協議并修改了相關監管標準，但是，投行一直游走在資本金監管的縫隙之中。?美國證券監管的初衷是保護投資者利益，因此對于投行的監管更多地是從制度上防止投行侵害投資者利益，如對信息披露、公司治理、內控機制的要求等。當然，為了維護投資者利益，美國對于投行也有資本金要求，但是這個要求是針對作為做市商(Broker-dealer)的證券公司而非整個投資銀行的；而且這個要求并沒有硬性地規定資本金比例，而是在衡量投行的整體財務狀況和流動性的基礎上，根據VaR法計算出來的，只要公司資本金高于VaR即可。VaR給出了在一定置信水平之下與一定目標水平之上，預期的最大損失(或最壞的損失)。例如，在99%的置信水平上，VaR值實際上就是對資產組合回報分布的第99個百分位數(較低一側)的預測值。雖然要求維持安全運營，即損失低于資本金的置信區間非常高，達到99%，出問題的概率是1%，即要求投行在面臨100天中僅有1次發生損失時能夠保證不破產。但事實上，這個標準是比較低的。摩根士丹利給出了該公司近年來95%置信水平上的日度VaR，數值不超過1億美元，這對于公司300億美元左右的資本金來說，是個很小的數目。但是，VaR畢竟是套用模型計算出來的，而且過于依賴過去的結果，因此并不能完整反映公司面臨的風險。而且，由于算法尤其是概率分布設定的不同，很可能出現對損失預計不足的情況。各家投資銀行采取不同的方法和數據來計算VaR，例如雷曼兄弟利用四年的歷史數據來計算VaR，并且給予近期數據更高的權重；而摩根士丹利的計算中，分別參考了過去四年和最近一年的市場數據。這樣利用歷史數據的方法，無法預期所有潛在的災難，特別是像信用評級機構在次級債違約率上的失誤這樣的風險。這使得公司管理人員和投資者對于公司面臨的風險估計不足，尤其是繁榮時期對于投行管理風險能力盲目樂觀，進一步放松了對負債比例的控制和對資本金的要求。1998年倒閉的長期資本管理公司正是栽倒在資本金不足上，而其資本金要求正是根據VaR計算出來的#p#分頁標題#e#
4.London lIBOR Rate
LIBOR stands for "London Inter-Bank Offered Rate." It is based on rates that contributor banks in London offer each other for inter-bank deposits. From a bank's perspective, deposits are simply funds that are loaned to them. So in effect, a LIBOR is a rate at which a fellow London bank can borrow money from other banks. Rate calculations are complex as they incorporate variables such as time, maturity and currency rates. There are hundreds of LIBOR rates reported each month in numerous currencies.
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